Il valore di liquidazione giudiziale costituisce un parametro centrale negli strumenti di regolazione della crisi, soprattutto per verificare la convenienza delle proposte e il trattamento dei creditori. Le nuove linee guida del 23 aprile 2026 precisano i criteri di valutazione, distinguendo tra cessione dell’azienda in esercizio e liquidazione dei singoli beni, con attenzione a costi, rischi e tempi di realizzo. La corretta stima richiede quindi valutazioni oggettive e coerenti con lo scenario liquidatorio, considerando anche l’eventuale perdita di avviamento e l’attualizzazione dei flussi.
Il valore di liquidazione giudiziale ha assunto un ruolo sempre più importante nell’ambito degli istituti di risoluzione della crisi di impresa previsti dal D.Lgs. n. 14/2019, recante il Codice della Crisi dell’Impresa e dell’Insolvenza (“CCII”).
In particolare, nei concordati preventivi in continuità aziendale, oltre ad essere un elemento obbligatorio del piano (art. 87, comma 1, lett. c), CCII), il valore di liquidazione giudiziale rappresenta il parametro di riferimento ai fini della verifica della “absolute priority rule” (art. 112, comma 2, lett. a), CCII) e, per la differenza con il valore di continuità, per la verifica della “relative priority rule” (art. 112, comma 2, lett. b), CCII).
Anche nei concordati preventivi di natura liquidatoria è un elemento da indicare nel piano e condizione per la verifica del soddisfacimento dei creditori ai fini dell’omologa della proposta (art. 112, comma 5, CCII).
In entrambe le suddette categorie di concordati preventivi il valore di liquidazione rappresenta inoltre il parametro di riferimento per degradare i creditori privilegiati (art. 84, comma 5, CCII).
Negli accordi di ristrutturazione dei debiti a efficacia estesa, il valore di liquidazione è utilizzato per verificare il soddisfacimento dei creditori non aderenti ai quali si vogliono estendere gli effetti dell’accordo (art. 61, comma 2, lett. d), CCII).
Nei piani di ristrutturazione soggetti a omologazione (PRO), il valore di liquidazione serve per accertare il trattamento dei creditori non deteriore rispetto alla liquidazione giudiziale.
Negli accordi di ristrutturazione dei debiti “ordinari” (art. 57, CCII) e nei piani di risanamento attestati (art. 56, CCII) il valore di liquidazione assume un ruolo meno significativo, ma costituisce comunque un utile termine di paragone per i creditori al fine di valutare la convenienza delle proposte formulate dal debitore.
Negli accordi di ristrutturazione dei debiti e nei concordati di gruppo (art. 284, CCII), il valore di liquidazione della singola impresa del gruppo è rilevante ai fini dell’omologazione in caso di opposizione dei creditori (art. 285, comma 4, CCII), tenuto conto dei vantaggi compensativi.
Nell’ambito delle transazioni fiscali e previdenziali presentate in seno ad accordi di ristrutturazione dei debiti, PRO e concordati preventivi (artt. 63, 65-bis, comma 1-bis, e 88, CCII) il valore di liquidazione giudiziale rappresenta il dato di riferimento per valutare la convenienza della proposta per il creditore pubblico. Il medesimo ruolo è rivestito nell’accordo transattivo fiscale in sede di composizione negoziata (art. 23, comma 2-bis, CCII).
Infine, la sua determinazione è utile anche nelle composizioni negoziate che non prevedono l’accordo transattivo fiscale in quanto rappresenta comunque quello scenario alternativo che il creditore deve tenere in considerazione per valutare la convenienza delle soluzioni offerte in sede negoziale.
Proprio per la sua primaria importanza nei concordati in continuità aziendale, la definizione del valore di liquidazione giudiziale è contenuta all’art. 87, comma 1, lett. c), CCII, che lo delinea come «il valore realizzabile, in sede di liquidazione giudiziale, dalla liquidazione dei beni e dei diritti, comprensivo dell’eventuale maggior valore economico realizzabile nella medesima sede dalla cessione dell’azienda in esercizio nonché delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili, al netto delle spese».
Ma, al di là di questa sintetica descrizione da parte del Codice della Crisi, nella prassi mancano riferimenti condivisi circa le modalità di determinazione del valore di liquidazione, salvo alcuni accenni nei PIV 2026 e nel Discussion Paper OIV n. 1/25 (“La valutazione delle aziende in crisi”).
Anche per colmare detta lacuna è intervenuto il D.D. 23 aprile 2026 il quale, nel fornire le aggiornate linee guida della composizione negoziata, ha introdotto nella Sezione II di tali linee guida, contenente la “Check list (lista di controllo) particolareggiata per la redazione del piano di risanamento e per la analisi della sua coerenza”, un nuovo par. 6, composto da 10 punti, che si occupa specificamente del “Valore di liquidazione del patrimonio”.
Detto paragrafo contiene alcune utili indicazioni circa la metodologia di riferimento per la determinazione del valore di liquidazione, le quali sono destinate principalmente all’imprenditore in composizione negoziata, al fine di individuare l’interesse dei creditori e formulare proposte per loro coerenti (punto. 6.1), ma che possono essere utilmente utilizzate anche nell’ambito degli altri istituti di regolazione della crisi di impresa previsti dal CCII.
Nello specifico, il punto 6.2. della check-list precisa che il valore di liquidazione del patrimonio nel caso di crisi o di insolvenza è quello di liquidazione giudiziale e solo nel caso di mero squilibrio economico, finanziario o patrimoniale ai sensi dell’art. 12, CCII, occorre fare riferimento alla liquidazione in bonis ordinata dei beni e dei diritti, anziché a quella giudiziale.
Nella prassi le principali problematiche emergono in merito alla stima del valore di liquidazione di complessi aziendali, atteso che il citato all’art. 87, comma 1, lett. c), CCII (come modificato dal “Correttivo-ter”), indica che occorre tenere conto dell’eventuale maggior valore economico realizzabile dalla cessione dell’azienda in esercizio.
A tale riguardo il punto 6.3 della check-list, dopo aver chiarito che la stima deve essere fondata su parametri oggettivi, indica che occorre tenere conto non solo del valore realizzabile dei singoli beni e diritti posseduti, ma anche dell’eventuale maggior valore realizzabile ove sia possibile la cessione dell’azienda in esercizio, anche in sede di liquidazione giudiziale.
Il successivo punto 6.4, num. ii) precisa che a tal fine occorre verificare la possibilità di una cessione unitaria dell’azienda nella liquidazione giudiziale.
Questo passaggio è particolarmente importante in quanto, prima ancora di stimare il valore di liquidazione dell’azienda quale complesso unitario, è necessario verificare se nello scenario di liquidazione giudiziale sia perseguibile una tale modalità di vendita.
Ciò in quanto la vendita dell’azienda in esercizio implica la permanenza di quell’organizzazione di beni finalizzata all’esercizio dell’impresa che caratterizza i complessi aziendali ai sensi della definizione di cui all’art. 2555, c.c..
In altre parole, occorre che al momento dell’ipotetica apertura della liquidazione giudiziale vi sia ancora un’”impresa” e questo presuppone che sia mantenuta la continuità aziendale oppure che l’esercizio dell’attività di impresa, seppure interrotto, possa essere riavviato in tempi brevi senza la perdita del valore di avviamento.
La continuità aziendale può essere assicurata anche nell’ambito della liquidazione giudiziale attraverso l’”esercizio provvisorio” da parte del curatore, ma nella pratica i casi in cui viene avviato un esercizio provvisorio sono molto rari, soprattutto per le difficoltà di reperire le risorse finanziarie necessarie ad assicurare l’approvvigionamento dei fattori produttivi.
Per mantenere la continuità, l’azienda potrebbe essere concessa in affitto a un terzo soggetto, ma anche in questo caso è spesso difficile trovare un conduttore disposto ad affrontare i rischi di prendere in affitto un’azienda a ridosso della liquidazione giudiziale. In ogni modo, se nel periodo precedente al manifestarsi dell’insolvenza non sono stati trovati soggetti disponibili ad acquisire l’azienda in affitto è improbabile che una tale eventualità possa manifestarsi dopo l’apertura della liquidazione giudiziale.
Qualora si ritenga sussistere la concreta possibilità di mantenere la continuità aziendale, anche con l’apertura della liquidazione giudiziale, occorrerà stimare correttamente il valore di liquidazione dell’azienda nel suo complesso, ricomprendendo anche un eventuale valore di avviamento positivo.
A tal fine, il punto 6.4 della check list sottolinea le differenze che sussistono in merito alla stima di tale valore di liquidazione giudiziale rispetto ad un’impresa in bonis. Occorre, infatti, tenere conto dello stato di crisi o insolvenza dell’imprenditore e perciò del rischio dell’insuccesso del risanamento, nonché dell’impatto negativo, sul valore realizzabile, del limitato tempo a disposizione per la cessione.
Il punto 6.6. precisa ulteriormente che se il valore dell’azienda è determinato sulla base dei flussi di cassa che essa è, in prospettiva, in grado di generare, i tassi di attualizzazione necessariamente differiscono nel caso di gestione dell’impresa da parte dell’imprenditore rispetto al caso di apertura della liquidazione giudiziale, in cui si deve tener conto dello stato dell’azienda a quel momento, e dei vincoli e delle limitazioni alla cessione che si hanno quando l’imprenditore è dichiarato insolvente.
Qualora si ritenga improbabile la cessione dell’azienda in esercizio, il valore di liquidazione giudiziale dovrà essere determinato con riferimento ai singoli beni materiali e immateriali che compongono l’azienda.
In più, in caso di interruzione dell’attività, si dovrà tenere conto, come precisato dal punto 6.7. della check list, delle ricadute negative di tale evento, in tema di applicazione di penali contrattuali, dei costi di mancato preavviso nei confronti di clienti, fornitori e dipendenti, e in generale agli eventuali obblighi risarcitori. Si tratta, ad esempio, del caso delle commesse in corso di esecuzione o di scioglimento dai rapporti di lavoro, nonché di scioglimento dai contratti di hedging.
Per quanto riguarda la «stima del valore di liquidazione giudiziale dei singoli beni aziendali», il punto 6.8 precisa che la valutazione degli immobili avviene, di prassi, secondo le tre diverse seguenti configurazioni:
- valorizzazione di mercato, corrispondente al prezzo ottenibile in caso di cessione senza pressione temporale;
- valorizzazione c.d. quick sale in caso di necessità di alienazione nel breve termine;
- valutazione concorsuale, che sconta la riduzione percentuale corrispondente alla mancanza di garanzie e alle caratteristiche della procedura (ad esempio, la necessità di effettuare opere di completamento che la procedura non è in grado di realizzare oppure la necessità di sostenere spese di conservazione dei beni).
Nell’ambito degli istituti di risoluzione della crisi di impresa va presa in considerazione la valutazione concorsuale, salvo il caso di CNC di imprese in bonis.
Il punto 6.9 fornisce un chiarimento che spesso nella pratica viene sottovalutato, ovvero che nella valutazione atomistica degli impianti e macchinari che compongono l’azienda, non trattandosi di vendita in blocco sul posto, occorre tenere conto del costo di smontaggio e trasporto dei beni, nonché di smaltimento delle componenti che non vengono trasferite e degli eventuali oneri di bonifica del sito.
Per quanto riguarda le rimanenze, il punto 6.10 evidenzia che il valore del magazzino è inevitabilmente differente nel caso di prosecuzione o interruzione dell’attività.
Infatti, nel caso di interruzione dell’attività il magazzino subisce fatalmente un deprezzamento significativo, che può arrivare a un azzeramento per le componenti i cui costi di smaltimento superino il ricavabile dal realizzo. Nel caso di prosecuzione dell’attività va considerata la parte di magazzino utilmente impiegabile nel processo produttivo, per la quale di norma è possibile mantenere il valore, distinguendola da quella che presenta obsolescenza o lenta rotazione, che sarà opportuno svalutare.
Infine, va considerato quanto indicato dal punto 6.4., num. i) della check list, in base al quale in ogni caso nella stima del valore di liquidazione occorre tenere conto del fattore tempo, e cioè del momento in cui i creditori otterrebbero le risorse in seguito a un riparto, applicando opportuni tassi di attualizzazione. Dunque, assumono rilevanza anche i tempi stimati per la liquidazione dei beni aziendali nel senso che più è lungo detto tempo rispetto all’apertura della liquidazione giudiziale, minore sarà il valore attuale dei beni stessi.
Un’ultima questione da approfondire riguarda il momento temporale in cui ricondurre la determinazione del valore di liquidazione.
Nel caso di concordato preventivo in continuità aziendale la stessa norma (art. 87, comma 1, lett. c), CCII) precisa che il valore di liquidazione deve essere determinato alla data di “presentazione della domanda”.
Leggermente diverso è il riferimento temporale per il concordato preventivo liquidatorio in quanto l’art. 112, comma 5, CCII, fa riferimento alla “data di accesso alla procedura”, che dovrebbe intendersi l’ammissione della proposta.
Nel caso di accordi di ristrutturazione ad efficacia estesa l’art. 61, comma 2, lett. d), CCII, individua la data di riferimento in quella di deposito della domanda di omologazione e anche nell’ambito del PRO l’art. 64-bis, comma 8, CCII, fa riferimento alla data della domanda di omologazione.
In sede di composizione negoziata il punto 6.5 della check list indica che il valore di liquidazione del patrimonio è calcolato alla “data attuale”, il che potrebbe intendersi come quella più prossima al momento in cui le proposte sono formulate ai creditori, perché è in questa fase che viene formulato il giudizio di convenienza da parte dei creditori stessi sulla proposta.
